Actualizado a las 2:08 p. m. ET del 26 de julio de 2019.
yon temprano 1980, un grupo de extraños amenazantes llegó a las puertas de las corporaciones estadounidenses. Los «asaltantes», como se llamaba a estos forasteros, eran toscos en método y propósito. Después de comprar acciones de control en una corporación, intentaron obtener una ganancia rápida destronando a su director general “de bajo rendimiento” y vendiendo sus activos. Los gerentes, muchos de los cuales, para ser justos, se habían vuelto complacientes, se apresuraron a proteger sus instituciones, elaborando nuevas medidas defensivas y presentando apelaciones en los tribunales estatales. Al final, los asaltantes fueron ahuyentados y su hombre de dinero, Michael Milken, fue encarcelado. Así terminó un capítulo colorido en la historia empresarial estadounidense.
O eso parecía. Actualmente, se está realizando otro esfuerzo para asaltar los activos corporativos a expensas de los empleados, inversores y contribuyentes. Pero esta vez, el ataque no viene del exterior. Proviene del interior de la ciudadela, perpetrado por los mismos caciques que se supone deben proteger el lugar. Y está sucediendo bajo el más inocuo de los nombres: recompra de acciones.
Has visto la frase. Vuelve los ojos, adormece el alma, te hace preguntarte qué hay para cenar. La práctica suena profundamente normal, como el mantenimiento programado regular de su automóvil.
Es cualquier cosa menos normal. Antes de la década de 1980, las corporaciones rara vez recompraban acciones de sus propias acciones. Cuando comenzaron a hacerlo, por lo general era un movimiento defensivo destinado a defenderse de los asaltantes, que se sentían atraídos por las pilas de efectivo en el balance de una empresa. Por el contrario, según los datos de la Reserva Federal compilados por Goldman Sachs, durante los últimos nueve años, las corporaciones han invertido más dinero en sus propias acciones (la asombrosa suma de $3,8 billones) que cualquier otro tipo de inversionista (individuos, fondos mutuos, fondos de pensiones, empresas extranjeras). inversores) combinados.
Las corporaciones describen la práctica como una forma eficiente de devolver dinero a los accionistas. Al reducir el número de acciones en circulación en el mercado, una recompra eleva el precio de cada acción restante. Pero ese pico a menudo es de corta duración: un estudio realizado por la firma de investigación Fortuna Advisors descubrió que, cinco años después, las acciones de las empresas que se involucraron en grandes recompras tuvieron peor desempeño para los accionistas que las acciones de las empresas que no lo hicieron.
Sin embargo, una clase de accionista se ha beneficiado enormemente de los saltos temporales de precios: los gerentes que inician las recompras y están al tanto de su alcance y momento exactos. El año pasado, el comisionado de la SEC, Robert Jackson Jr., instruyó a su personal a “echar un vistazo a cómo las recompras afectan la cantidad de piel que los ejecutivos mantienen en el juego”. Este análisis reveló que en los ocho días posteriores a un anuncio de recompra, los ejecutivos vendieron en promedio cinco veces más acciones que en un día normal. “Por lo tanto”, dijo Jackson, “los ejecutivos capturan personalmente el beneficio del aumento del precio de las acciones a corto plazo creado por el anuncio de recompra”.
Este comportamiento extractivo ha sido criticado con razón por empeorar la desigualdad de ingresos. Algunos políticos de izquierda (Bernie Sanders, Elizabeth Warren, Chuck Schumer) últimamente se han opuesto a las recompras por estos motivos. Pero incluso el capitalista de libre mercado más acérrimo también debería estar preocupado. La proliferación de recompras de acciones es más que otra forma de hacer crecer los nidos de los ejecutivos. Al drenar sistemáticamente el capital de las empresas públicas estadounidenses, el hábito amenaza las perspectivas competitivas de la industria estadounidense y corrompe los cimientos del propio capitalismo corporativo.
Tel sube de la recompra de acciones comenzó durante el apogeo de los asaltantes corporativos. A principios de la década de 1980, un economista llamado Michael C. Jensen presentó un artículo titulado “Reflexiones sobre la corporación como invención social”. Atacó la concepción de las corporaciones que había prevalecido desde aproximadamente la década de 1920: que existían para servir a una variedad de grupos, incluidos empleados, clientes, accionistas e incluso el interés público. En cambio, Jensen afirmó una nueva ideología que se conocería como “valor para los accionistas”. Los gerentes corporativos tenían un trabajo, y solo un trabajo: aumentar el precio de las acciones a corto plazo de la empresa.
La filosofía tuvo un atractivo inmediato para los asaltantes, quienes la usaron para dar a sus depredaciones una hoja de parra de legitimidad. Y aunque finalmente se hizo retroceder a los asaltantes, la idea del valor para los accionistas resultó más difícil de disipar. Para evitar adquisiciones hostiles, los directorios comenzaron a despedir a los directores ejecutivos que no generaron ganancias en el precio de las acciones a corto plazo. La aparición de unos cuantos cabezones —incluidos Robert Stempel de General Motors en 1992 y John Akers de IBM en 1993— dejó claro el punto a los directores ejecutivos: es mejor que empiecen a pensar en el valor para los accionistas.
Si su conversión a la fe enemiga fue a regañadientes al principio, los directores ejecutivos pronto encontraron una razón para amarla. Uno de los principios fundamentales del valor para los accionistas es que los intereses de los gerentes deben estar alineados con los intereses de los accionistas. Para lograr este objetivo, las juntas comenzaron a otorgar a los directores ejecutivos grandes bloques de acciones y opciones sobre acciones de la empresa.
El cambio en la compensación tenía como objetivo alentar a los directores ejecutivos a maximizar los rendimientos para los accionistas. En la práctica, sucedió algo más. El aumento de los incentivos bursátiles coincidió con una relajación de las normas de la SEC que rigen la recompra de acciones. Tres veces antes (en 1967, 1970 y 1973), la agencia había considerado tal cambio de reglas, y cada vez había considerado demasiado grandes los peligros de la “manipulación del mercado” desde adentro. Cedió justo antes de que los directores ejecutivos comenzaran a adquirir carteras cada vez mayores de sus propias acciones corporativas, lo que hizo que esa manipulación fuera mucho más tentadora.
Demasiado tentador para que los directores ejecutivos se resistan. Hoy en día, el abuso de la recompra de acciones está tan extendido que nombrar a los abusadores es un poco como señalar a los copos de nieve por arruinar el camino de entrada. Pero alguien necesita ser llamado.
Tomemos como ejemplo a Craig Menear, presidente y director ejecutivo de Home Depot. En una conferencia telefónica con inversionistas en febrero de 2018, él y su equipo mencionaron su “plan para recomprar aproximadamente $4 mil millones de acciones en circulación durante el año”. Al día siguiente, vendió 113.687 acciones, obteniendo $18 millones*. Al día siguiente, se le otorgaron 38.689 acciones nuevas y descargó rápidamente 24.286 acciones con una ganancia de $4,5 millones. Aunque la compensación declarada de Menear en las presentaciones de la SEC fue de $11,4 millones para 2018, las ventas de acciones lo ayudaron a ganar $30 millones adicionales para el año.
Por el contrario, el salario medio de un trabajador en Home Depot es de 23.000 dólares al año. Si el dinero gastado en recompras se hubiera utilizado para aumentar los salarios, calcularon el Instituto Roosevelt y el Proyecto de Ley Nacional de Empleo, cada trabajador habría ganado $ 18,000 adicionales al año. Pero las recompras son más que injustas. Son miopes. Amazon (que no ha recomprado una acción en siete años) actualmente está haciendo el tipo de inversiones en personas, tecnología y productos que eventualmente podrían hacer que Home Depot sea irrelevante. Cuando eso suceda, Home Depot probablemente deseará no haber gastado todos esos miles de millones para recomprar el 35 por ciento de sus acciones. “Cuando tienes una empresa madura, cuando todo parece ir sobre ruedas, ese es el momento exacto en el que debes empezar a preocuparte de que Jeff Bezos empiece a comerse tu almuerzo”, me dijo el accionista activista Nell Minow.
Luego está Merck. La compañía farmacéutica fue un modelo de excelencia empresarial durante la segunda mitad del siglo XX. “La medicina es para las personas, no para las ganancias”, declaró George Merck II en la portada de Tiempo en 1952. “Y si hemos recordado eso, las ganancias nunca han dejado de aparecer”. A fines de la década de 1980, el entonces director general Roy Vagelos, en lugar de sentarse en un fármaco que podía curar la oncocercosis en África pero que nadie podía pagar, persuadió a su junta directiva para que fabricara y distribuyera el fármaco de forma gratuita, lo que, como Vagelos señaló más tarde en sus memorias, le costó a la empresa más de 200 millones de dólares. Más recientemente, Merck ha estado utilizando sus ganancias masivas (su ingreso neto para 2018 fue de $6.2 mil millones) para recomprar acciones de su propio capital. Un estudio de los economistas William Lazonick y Öner Tulum mostró que de 2008 a 2017 la empresa distribuyó el 133 por ciento de sus ganancias, a través de recompras y dividendos, a los accionistas, incluido el director ejecutivo Kenneth Frazier, quien vendió $54,8 millones en acciones desde julio pasado. ¿Cómo es esto sostenible? “No lo es”, dice Lazonick. Merck insiste en que debe mantener altos los precios de los medicamentos para financiar nuevas investigaciones. En 2018, la empresa gastó 10.000 millones de dólares en I+D y 14.000 millones de dólares en recompra de acciones y dividendos.
Finalmente, considere a los ejecutivos de Applied Materials, un fabricante de equipos de fabricación de semiconductores. Como es el caso en muchas empresas, su CEO recibe un pago de incentivo basado en ciertas métricas. Uno es el beneficio por acción, o EPS, un barómetro de rendimiento empresarial ampliamente utilizado. Normalmente, el EPS se eleva al mejorar las ganancias. Pero EPS se puede manipular fácilmente a través de una recompra de acciones, lo que simplemente reduce el denominador: la cantidad de acciones en circulación. En Applied Materials, las ganancias disminuyeron un 3,5 por ciento el año pasado. Sin embargo, la compañía aún logró obtener un crecimiento de EPS del 1,9 por ciento. ¿Cómo? En parte, sacando del mercado más del 10 por ciento de sus acciones mediante recompras. Ese movimiento ayudó a los ejecutivos a desbloquear más incentivos de compensación que, en estos días, generalmente se presenta en forma de acciones u opciones sobre acciones.
Las corporaciones ofrecen una variedad de justificaciones para la práctica de recomprar acciones. Una es que las recompras son una forma más “flexible” de devolver dinero a los accionistas que los dividendos, que (es cierto) una vez recaudados son muy difíciles de reducir. Otro argumento: algunas empresas simplemente ganan más dinero del que posiblemente puedan darle un buen uso. Esto también tiene una pizca de verdad. Es posible que Apple no tenga $ 1 mil millones en buenas apuestas para hacer o compañías que quiera adquirir. Sin embargo, si esta fuera la verdadera razón por la que las empresas están recomprando acciones, implicaría que la biotecnología, la banca y el gran comercio minorista, sectores que cuentan con algunos de los mayores practicantes de recompras, se están acercando a un callejón sin salida, en cuanto a ideas. Los directores ejecutivos también argumentarán a veces que sus acciones están infravaloradas y que las recompras representan una oportunidad para comprar a bajo precio. Pero en realidad, señala Gregory Milano de Fortuna, las empresas tienden a comprar sus acciones a un precio alto, cuando están llenas de efectivo. El décimo año de un mercado alcista no es un momento para buscar gangas.
Cel apitalismo toma muchos formularios Pero la variante que impulsó a Estados Unidos a lo largo del siglo XX fue, en el fondo, un medio de aunar recursos para un esfuerzo común, ya sea construir ferrocarriles, desarrollar nuevos medicamentos o fabricar hornos de microondas. Solía haber un debate saludable sobre a cuál de sus partes interesadas las corporaciones deberían servir (empleados, accionistas, clientes) y en qué orden. Pero nadie, ni siquiera Michael Jensen, sugirió jamás que una corporación debería existir únicamente para servir los intereses de las personas encargadas de dirigirla.
Muchos de los primeros certificados de acciones tenían una imagen (una fábrica, un automóvil, un canal) que representaba el propósito de la corporación que los emitió. Era un recordatorio de que el instrumento financiero estaba siendo utilizado productivamente. Las corporaciones que invierten sus ganancias en recompras se verían en apuros para poner una imagen en su certificado de acciones hoy, que no sea, quizás, el rostro de su CEO.
* Este artículo indicó anteriormente que Craig Menear vendió 113,687 acciones el mismo día de su conferencia telefónica con los inversionistas.
